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关于国务院常务会议涉及定向降准内容的解析

2017-10-10 作者: 中证信用云

导读

9月27日,国务院常务会议提出,“对单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款及农户生产经营、创业担保等贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准,并适当给予再贷款支持”。何为“定向降准”,其与传统“降准”有哪些不同?此次“定向降准”究竟释放出哪些信号?


正文



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事件梳理

9月27日,国务院常务会议提出,“对单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款及农户生产经营、创业担保等贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准,并适当给予再贷款支持”。时隔两年,国务院再次推出定向降准政策,以进一步激发小微企业投资积极性,增强经济活力。考虑到“降准”的巨斧效应及预期效应,尽管2016年末流动性缺口在持续增加,但央行对“降准”非常谨慎,只通过公开市场操作和MLF等政策工具补充流动性。而此次“定向降准”目的在于通过发挥货币政策结构性效应,激发小微企业活力。然而,市场有观点认为,由于符合条件的银行很多,这事实上等同于普遍降准。那么,到底何为“定向降准”,其与传统“降准”又有哪些不同?此次“定向降准”究竟释放出哪些信号?


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如何理解“定向降准”与传统“降准”?

“定向降准”是我国央行在差别存款准备金基础之上,针对小微企业和三农等薄弱环节和薄弱领域金融服务不足而提出的,其目的是发挥货币政策结构性效应,增强金融服务小微和三农的水平和能力。与传统“降准”效应相比,“定向降准”的针对性更强,目的也更加明确,但对房地产、股票等资产市场的影响相对较弱。因此,“定向降准”属于“结构性”货币政策工具,其影响和传导机制与传统货币政策存在较大的差异

一是目标不同。“定向降准”是在传统“降准”难以实施时而采用的政策工具,目标是引导资金流向实体经济,特别是中小企业或某些重点行业,从而疏通货币政策传导机制,而传统的货币政策虽然有可能产生结构性效应,但这并不是其政策目标。

二是传导机制不同。不同的行业和企业由于发展程度和资金需求特征不同,获得银行信贷资金的能力不同,定向支持部分行业或企业可以使货币政策精准发力,推动该行业或企业的发展。传统的货币政策通过对整体流动性的调节影响各个经济主体行为。

三是影响效应不同。“定向降准”更多影响小微、三农等亟需金融支持的领域或行业,加之“定向降准”有相应的对象和严格执行的标准,其对房地产等资产市场的影响相对较弱。而传统“降准”加快货币派生速度,在资产市场存在较强的信用派生机制下,降准对资产市场的影响远远超过实体经济。而且,央行对降准后续影响的控制力较弱,央行预期引导难度较大。


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本次定向降准释放出来的信号

定向降准体现货币政策控总量调结构

本次国常会提出定向降准依然属于发展普惠金融的范畴,若依然按照14、15年的标准(增量/余额增速50%/30%)实施,将覆盖到大部分城商行、农商行和农合行。一方面中小银行今年以来的结构性资金压力将一定程度上得到缓和,另一方面政策引导有助于实体经济重点领域和薄弱环节获得更多金融支持。从14-15年定向降准的情况来看,8次中有2次是在国务院提出定向降准后的半个月内实施。但考虑到本次存在十一长假和十九大召开的情况,预计在十月底实施的可能性更大。


定向降准并不意味着货币政策转向

本次国常会明确指出定向降准是作为支持小微企业一揽子政策的一部分,其他还包括扩大免征增值税范围、延长免税期限、发展政策性融资担保机构、放宽创业担保贷款贴息申请人条件等。因此,定向降准的根本目的还是在严监管控非标背景下解决中小企业融资贵融资难问题,而不是市场上部分认为经济压力或货币增速、汇率等其他因素导致货币政策宽松的观点。


降准的目的在于支持实体经济,而非金融市场

从此前历次的定向降准的公告中不难发现,定向降准的目的都在于鼓励商业银行等金融机构将资金更多地配置到实体经济中需要支持的领域,确保货币政策向实体经济的传导渠道更加顺畅。在目前金融监管从严,MPA 考核体系更为健全的背景下,监管对商业银行资产配置结构的干预比过去更强有力,因此定向降准也会更加落到实处,也就是进入实体。在目前银行体系流动性整体偏紧的背景下,小微企业由于经营情况更不稳定,它们的融资需求确实更容易被银行排挤,导致小微企业融资成本上升。因此在金融去杠杆的背景下,避免小微企业融资成本的过度上行也是守住不发生系统性金融风险的题中之意。这从另一个角度反映出目前央行货币政策力求做到有保有压,保证实体经济融资成本稳定也能够确保金融去杠杆的扎实推进。


短期内看不到全面降准的可能性

三方面因素决定了全面降准还言之尚早。一是目前国内经济总体稳定,全年GDP增速6.8%以上不成问题;二是外汇占款趋于均衡,看不到外占大幅下降的可能性;三是虽然降准之于央行只是中性操作,但必须认识到市场对降准仍理解为货币宽松信号。监管趋严和金融去杠杆要求当前货币环境不能过于宽松,也不能释放宽松信号。


此次定向降准的判定标准比过去更为严格

按照过去定向降准的标准,“三农”和小微企业贷款达到一定比例是指:上年新增涉农贷款占全部新增贷款比例超过 50%,且上年末涉农贷款余额占全部贷款余额比例超过30%;或者,上年新增小微贷款占全部新增贷款比例超过 50%,且上年末小微贷款余额占全部贷款余额比例超过 30%。而此次进一步增加了“单户授信 500 万元以下”这一约束条件,更加强调对真正意义上的“微型企业”的信贷支持,符合条件的银行较过去必然会有所减少。近几年很多中小银行把业务的重心转向了债券市场和同业市场,就是因为实体经济下滑,小微企业不良贷款持续攀升。实际上,过去有些股份制银行以小微企业放贷为特点,但是近几年也深陷不良压力之中。而这个政策鼓励给小微企业放贷,除非政策必须要做,相信从银行自身出发是不情愿和不主动的,也意味着能达标的银行是非常少的。


即使定向降准,对债市也很难形成实质性利好

定向降准的目的在于支持实体经济信贷,信贷的上升本身就会对债券配置需求形成挤压。退一步讲,即使定向降准真的缓和了银行体系流动性,使得银行有钱配债了,且不论银行是否有 MPA 额度(中小银行 MPA 额度普遍紧张),即使银行真的能增加债券配置额度,一旦导致市场利率下行,“解套”的需求必然驱使金融机构债券杠杆疯狂反扑,这和央行金融去杠杆的政策思路显然是违背的,央行必然会重新回笼流动性以抑制金融杠杆反弹,市场又会重新回到去年年底的逻辑中去。而且定向降准政策是一年一评估,如果央行定向降准后银行去买长债,必然意味着明年定向降准年度考核的时候银行无法继续享受定向降准政策。因此定向降准释放的流动性很难流向债券市场,定向降准难以对债市带来实质性的利好。


市场核心问题依然在于央行对流动性的态度

“潜在”定向降准具有时间的不确定性,当下仍需要应对流动性压力。在外有美元指数走强,人民币汇率贬值压力卷土重来,海外市场利率持续上行,内有金融去杠杆的背景下,央行实施普遍宽松货币政策的约束在不断加强,都倒逼央行必须继续维持偏紧的货币政策基调。而且,本身这个政策的具体执行标准还需要后面央行去细化,所以这只能是“潜在”的降准的可能性。短期内,市场依然需要面临的是现实的流动性压力。未来即使央行对一些银行实施了定向降准,如果造成流动性的显著宽松,央行仍然会通过其他手段回笼流动性,因此不必过度关注央行做了什么,而应该看实际的效果,毕竟可以感受到的资金面依然是十分紧张的。


仍需关注监管带来的金融生态变化

全国金融工作会议明确严监管防风险,经济和汇率掣肘的解除加大了监管的腾挪空间,未来监管政策将逐渐细化,规范可能有利于长远,但短期可能带来冲击,譬如三三四整改过程中的风险暴露,最终发布的监管文件例如资管新规或者理财新规比市场预期的更严等值得关注。


下一阶段,供给侧结构性改革和金融去杠杆大概率会继续向纵深推进

从国际经验看,“强监管+紧货币”与“强监管+松货币”都不是主动去杠杆的有效政策组合,难以从根本上达到去杠杆的目标。因此,“强监管+中性货币”大概率是我国下一阶段的最重要的政策组合。期间,央行出于宏观调控的需要,在充分发挥货币政策总量效应的同时,也可能会利用“结构性”货币政策工具,发挥货币政策结构性效应。但这仅仅是政策结构上的变化,不可能改变稳健中性的政策基调,以及强监管的政策趋势。

应该看到,总量效应依然是货币政策最核心功能,“结构性”货币政策是在传统货币政策工具受限情况下的政策选择。“定向降准”等结构性货币政策工具只能为宏观经济发展营造出有利于的货币环境,并不能改变经济固有的结构性矛盾。未来经济实现良性增长更多取决于供给侧改革和经济结构调整。近期经济增长中的新动能也在持续累积,积极因素继续增加,具体表现在国企改革、居民消费升级、“一带一路”战略开拓发展空间、信息化、人工智能快速推进等领域。



资料来源:

1.申万宏源,《定向降准体现货币政策控总量调结构,并不意味着货币政策转向》,李慧勇、邱涤凡

2.华创证券,《债券专题:“潜在的”定向降准意在实体,债市难受益》,吉灵浩

3.文涛宏观债券研究,《货币与监管系列之七——“定向降准”的结构性效应:定向降准等同于降准吗?》



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